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股权制衡度对资本投资行为的影响研究

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  [摘要] 本文以中国在沪深两市上市的359家制造业公司2001年至2004年的数据为样本,研究上市公司股权制衡度对资本投资的影响。研究发现:股权制衡度与投资之间不存在显著的相关关系,但是随着股权制衡度的增加,容易出现投资扭曲行为,对比国有上市公司,非国有上市公司扭曲程度更加严重。
  [关键词] 上市公司 股权制衡度 投资行为
  
  国内外许多学者对中国的股权改革持有不同的意见,呼声最高的就是国有股的减持,但是学术界和实务界也有不同的观点,认为不能一味的要求减持国有股,而要看企业所处的具体环境。而学者们对股权制衡度对资本投资的影响也是存在不一样的观点。那么针对中国上市公司的具体情况,股权制衡度与投资之间存在什么关系,我们应该采取何种措施来应对股权改革,本文将以实证分析的方式探讨这两个问题。
  一、研究假设
  当第一大股东持股比例增加,股权制衡度越来越低,不存在其它控股股东对控制权的分享时,上市公司倾向于对增加公司价值的项目进行投资。但是随着股权的集中,存在其他股东对第一大股东进行制衡时,就会出现投资扭曲行为,因为如果其他股东持股比例与第一大股东相差不大时,他们对投资项目的选择都有很大的影响,而且出于利己的目的,投资目标可能出现分歧,因此对控制权的争夺导致投资项目的选择就不一定符合公司价值最大化的准则。另一方面,股权制衡度的提高对于减轻“大股东控制”和其掏空行为是有利的。从这方面来说,股权制衡度提高又会对投资科学化产生正面影响。因此我们暂且提出:
  假设:在其他条件相同的情况下,随着股权制衡度的提高,上市公司投资容易出现扭曲行为。
  二、实证分析
  1.变量选取
  在构建投资模型时,通常我们认为,企业的投资同时受到短期投资机会、长期投资机会、企业的内外部融资成本的影响。为了控制规模因素,我们将被解释变量和控制变量用其除以期初总资产的相对数表示。变量描述如表1。
  综合以上因素,我们选取了在沪深两市上市的A股制造业企业2001年~2004年的数据,剔除了PT和ST公司,数据缺损的公司以及在四年内股权性质不一致的公司。最终满足条件的上市公司共有 359家,所得样本观察值为1436个。本文所有的数据全部来自于北京大学CCER数据库。
  2.模型设计及实证结果分析
  为了检验股权制衡度对投资的影响,建立模型:
  
  回归结果见表2。
  上表表明所有模型都是显著的,加入股权制衡度后,调整R的平方没有变化,说明股权制衡度对投资的影响是不显著的,但是股权制衡度的系数为负,说明了随着股权制衡度的增加,投资有所减少。加入交叉项后,我们发现交叉项的系数为负,表明随着股权制衡度的增加,出现了投资扭曲行为,对样本的分组回归也得出了一致的结论,而非国有上市公司交叉项系数的绝对值比国有上市公司大,可能的原因是随着股权制衡度的增加,非国有上市公司对控制权的争夺更加厉害,导致更加严重的投资扭曲行为。
  三、结论分析及建议
  通过实证分析,我们发现前面提出的假设是成立的,也就证明了理论推导是正确的。通过这样的结果,笔者建议不论是国有上市公司还是非国有上市公司,都要保证第一大股东的绝对控制地位,保证没有其他控股股东和它进行权力的争夺,在这种前提下,增加第二到第五大股东的持股比例,形成对大股东的制衡。
  参考文献:
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  [2]孙永祥黄祖辉:上市公司的股权结构与绩效[J].经济研1999,(12):23~30
  [3]席敏:上市公司股权结构各类投资的影响分析[J].生产力研究,2006,(6):211~212,219
  [4]徐莉萍辛宇:股权集中度和股权制衡及其对公司经营绩效的影响[J].会计研究,2006,(1):90~99
  
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